上市公司將資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)給高管的事件在資本市場(chǎng)并不少見(jiàn)。

3月9日，*ST天馬發(fā)布收購(gòu)公告稱(chēng)，公司全資附屬機(jī)構(gòu)徐州赫榮、徐州德煜、星河智能擬分別或共同收購(gòu)徐州睦德所持有的徐州彤弓100%股權(quán)(對(duì)應(yīng)底層資產(chǎn)為金華手速49%的股權(quán))、徐州仁者水100%股權(quán)(對(duì)應(yīng)底層資產(chǎn)為山東中弘49%的股權(quán))、徐州鼎晟94.12%的有限合伙人財(cái)產(chǎn)份額以及徐州睦德的全資附屬機(jī)構(gòu)徐州雋德所持有的徐州鼎晟5.88%的普通合伙人財(cái)產(chǎn)份額，三個(gè)標(biāo)的交易對(duì)價(jià)合計(jì)為6.76億元。

而此次高溢價(jià)現(xiàn)金并購(gòu)的對(duì)象并不是“外人”，而是*ST天馬董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理武劍飛實(shí)際控制的公司。隨后，這一收購(gòu)也受到深交所關(guān)注，深交所要求其就相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行說(shuō)明。

3月18日晚間，*ST天馬發(fā)布回復(fù)公告稱(chēng)，公司此次評(píng)估采取了上市公司比較法，在A股中選取了同業(yè)務(wù)類(lèi)型的上市公司來(lái)進(jìn)行比較和評(píng)估，最終選擇參照公司修正后的價(jià)值比率中位數(shù)作為標(biāo)的公司的目標(biāo)價(jià)值比率。

但這一評(píng)估方式也再次遭到業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑。

在高溢價(jià)收購(gòu)備受質(zhì)疑的同時(shí)，*ST天馬旗下子公司星河企服還以1.33億元的價(jià)格向武劍飛出售誠(chéng)合基金100%財(cái)產(chǎn)份額。而半年前，*ST天馬是以11.6億元的價(jià)格取得誠(chéng)合基金71.3967%財(cái)產(chǎn)份額。不難發(fā)現(xiàn)，上市公司高價(jià)收購(gòu)的資產(chǎn)卻低價(jià)賣(mài)給了董事長(zhǎng)。

對(duì)此，上海明倫律師事務(wù)所王智斌律師向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，從交易流程上看，是*ST天馬折價(jià)將基金財(cái)產(chǎn)份額賣(mài)給子公司，子公司又稍有溢價(jià)賣(mài)給實(shí)控人控制的公司。簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)交易出上市公司合并報(bào)表體系的那一筆交易是溢價(jià)的，但是上市公司合并報(bào)表體內(nèi)循環(huán)時(shí)是折價(jià)的，總賬也是折價(jià)的，實(shí)質(zhì)上可以認(rèn)為是上市公司將資產(chǎn)折價(jià)轉(zhuǎn)讓于關(guān)聯(lián)公司。

*ST天馬一買(mǎi)一賣(mài)兩次關(guān)聯(lián)交易，均充滿(mǎn)疑點(diǎn)?！蹲C券日?qǐng)?bào)》記者以投資者身份撥打*ST天馬的公開(kāi)電話，對(duì)高溢價(jià)收購(gòu)董事長(zhǎng)資產(chǎn)以及低價(jià)出售資產(chǎn)兩項(xiàng)交易進(jìn)行詢(xún)問(wèn)，其工作人員表示：“深交所也關(guān)注到此事，請(qǐng)關(guān)注公告。”

溢價(jià)83倍

收購(gòu)董事長(zhǎng)相關(guān)資產(chǎn)

公告顯示，*ST天馬此次6.76億元現(xiàn)金收購(gòu)的交易對(duì)方為徐州睦德和徐州雋德，徐州睦德和徐州雋德的實(shí)際控制人為武劍飛。資料顯示，武劍飛自2018年10月份擔(dān)任*ST天馬總經(jīng)理，2018年11月份兼任公司董事長(zhǎng)。

對(duì)于公司董事長(zhǎng)實(shí)際控制的企業(yè)，上市公司給出了超高溢價(jià)。公告顯示，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2020年12月31日，標(biāo)的徐州彤弓模擬股東全部權(quán)益賬面價(jià)值為529.49萬(wàn)元，評(píng)估值為24972.89萬(wàn)元，增值率為4616.40%;標(biāo)的徐州仁者水模擬股東全部權(quán)益賬面價(jià)值為490萬(wàn)元，評(píng)估值為40954.2萬(wàn)元，增值率為8258%。

如此高溢價(jià)的收購(gòu)遭到市場(chǎng)質(zhì)疑，公司也收到了深交所下發(fā)的關(guān)注函。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，收購(gòu)標(biāo)的的估值溢價(jià)，因?yàn)橘Y產(chǎn)屬性和行業(yè)類(lèi)別的差異，可能在評(píng)估上存在較大差距。特別是一些輕資產(chǎn)類(lèi)型的項(xiàng)目，按照權(quán)益價(jià)值法評(píng)估時(shí)，增值率往往會(huì)比較高。如果是缺乏成長(zhǎng)性的資產(chǎn)，收益空間也不足，那么這樣的高溢價(jià)收購(gòu)就存在瑕疵。

從資產(chǎn)的情形來(lái)看，截至目前徐州彤弓暫未開(kāi)展實(shí)際業(yè)務(wù)，其主要投資就是持有金華手速49%的股權(quán)。徐州彤弓2020年凈利潤(rùn)為-110.6萬(wàn)元。同樣，徐州仁者水也暫未開(kāi)展實(shí)際業(yè)務(wù)，主要的對(duì)外投資情況為持有山東中弘49%的股權(quán)。

而金華手速2019年和2020年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)316.32萬(wàn)元和-119.58萬(wàn)元，2020年度由盈轉(zhuǎn)虧;2019年和2020年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為-501.9萬(wàn)元和-3.63萬(wàn)元。其中盈利能力最強(qiáng)的山東中弘2020年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2355萬(wàn)元。

沈萌還提到，如果收購(gòu)資產(chǎn)未開(kāi)展業(yè)務(wù)，且其資產(chǎn)也沒(méi)有任何價(jià)值比如專(zhuān)利權(quán)、特許權(quán)之類(lèi)，那么這種高溢價(jià)收購(gòu)就涉嫌利益輸送。

*ST天馬回復(fù)深交所關(guān)注函的公告顯示，此次評(píng)估適當(dāng)擴(kuò)大了參照公司選取范圍，共選擇了18家上市公司作為山東中弘的參照公司。參照公司涵蓋了A股中經(jīng)營(yíng)正常的、與山東中弘主營(yíng)業(yè)務(wù)類(lèi)似、以互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療為發(fā)展方向，且同屬于軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)的 18家上市公司，案例充分。評(píng)估人員以參照公司公開(kāi)信息為基礎(chǔ)，計(jì)算其價(jià)值比率指標(biāo)，并進(jìn)一步修正調(diào)整。最終選擇參照公司修正后的價(jià)值比率中位數(shù)作為標(biāo)的公司的目標(biāo)價(jià)值比率。同樣，在評(píng)估金華手速時(shí)也選取了11家上市公司進(jìn)行比較。

但這種評(píng)估方式存在爭(zhēng)議。沈萌認(rèn)為，非上市企業(yè)和上市公司相比較，原則上是不合適的，因?yàn)楫吘股鲜泄镜耐该鞫群凸局卫硪约肮善绷鲃?dòng)性都更高，但是也沒(méi)有明文規(guī)定必須要有差距。

所售資產(chǎn)評(píng)估過(guò)程

疑點(diǎn)重重

除了高溢價(jià)收購(gòu)董事長(zhǎng)資產(chǎn)，*ST天馬還同時(shí)發(fā)布了一份出售資產(chǎn)公告稱(chēng)，公司、星河之光、星河企服與徐州冠爵、徐州鼎坤于3月5日在北京市海淀區(qū)簽署了《關(guān)于杭州天馬誠(chéng)合投資合伙企業(yè)(有限合伙)合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)份額轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，交易各方擬通過(guò)現(xiàn)金方式以約1.33億元的價(jià)格出售誠(chéng)合基金100%財(cái)產(chǎn)份額。

武劍飛持有徐州睦德47.57%的股權(quán)并擔(dān)任其法定代表人、執(zhí)行董事和總經(jīng)理，為徐州睦德第一大股東和實(shí)際控制人，徐州冠爵為徐州睦德的全資子公司，徐州鼎坤為徐州睦德全資附屬機(jī)構(gòu)，武劍飛實(shí)際控制徐州冠爵和徐州鼎坤。

本次交易完成后，誠(chéng)合基金成為武劍飛控制的附屬機(jī)構(gòu)。

對(duì)此，*ST天馬董事會(huì)認(rèn)為，本次出售資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易的目的在于優(yōu)化公司創(chuàng)投類(lèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)公司健康發(fā)展，符合公司戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。通過(guò)剝離誠(chéng)合基金，可以集中人力及回收資金，符合公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀及戰(zhàn)略發(fā)展需要，有利于保護(hù)公司及公司股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益。

根據(jù)公告，誠(chéng)合基金持有的重要資產(chǎn)為喀什基石，喀什基石持有的底層資產(chǎn)盈利能力參差不齊，過(guò)去數(shù)個(gè)會(huì)計(jì)年度，部分底層資產(chǎn)因多重因素影響發(fā)生大幅度減值，且因卜麗君訴喀什基石的股權(quán)糾紛導(dǎo)致大部分底層資產(chǎn)被查封凍結(jié)，對(duì)底層資產(chǎn)的持續(xù)融資造成重大不利影響，并直接導(dǎo)致部分底層資產(chǎn)已停止運(yùn)營(yíng)。

但是，《證券日?qǐng)?bào)》記者翻閱此次出售資產(chǎn)的估值報(bào)告注意到，報(bào)告稱(chēng)本次估值基準(zhǔn)日底層資產(chǎn)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)由委托人及估值標(biāo)的公司提供，均未經(jīng)審計(jì)。此外，天眼查App顯示，喀什基石對(duì)外投資的企業(yè)數(shù)量為55家，中介機(jī)構(gòu)北京中鋒僅評(píng)估了33家。

如果所售資產(chǎn)最核心的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都是未經(jīng)審計(jì)的，評(píng)估工作也不全面，那如何保證估值和評(píng)估結(jié)果的客觀和公允?

對(duì)此，沈萌向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，未經(jīng)審計(jì)意味著可信度沒(méi)有第三方背書(shū)，一般來(lái)說(shuō)都難以被采納，不合常規(guī)。

低價(jià)向董事長(zhǎng)出售資產(chǎn)

損害股東利益?

與此同時(shí)，*ST天馬所售資產(chǎn)的價(jià)格也頗為蹊蹺。

公告顯示，*ST天馬聘請(qǐng)了中興財(cái)光華會(huì)計(jì)師事務(wù)所(特殊普通合伙)、北京中鋒進(jìn)行審計(jì)和評(píng)估工作。中興財(cái)光華審會(huì)字(2021)第212066號(hào)審計(jì)報(bào)告顯示，截至審計(jì)基準(zhǔn)日2020年12月31日，誠(chéng)合基金資產(chǎn)總額為3.48億元，2020年度營(yíng)業(yè)收入為7.08萬(wàn)元，歸屬于母公司股東權(quán)益合計(jì)為1.33億元;而北京中鋒對(duì)誠(chéng)合基金所有者全部權(quán)益的評(píng)估值為1.33億元。

對(duì)于這一評(píng)估價(jià)格，從公告內(nèi)容來(lái)看，疑點(diǎn)頗多。

根據(jù)公告，2020年9月份，*ST天馬因履行完畢《協(xié)議書(shū)》、《補(bǔ)充協(xié)議》以及《補(bǔ)充協(xié)議二》約定的對(duì)浙商資管所負(fù)11.6億元債務(wù)而取得誠(chéng)合基金71.3967%財(cái)產(chǎn)份額(對(duì)應(yīng)認(rèn)繳出資額16億元，實(shí)繳出資額為11.6億元)。2020年9月份，公司與喀什耀灼分別將其持有的誠(chéng)合基金合計(jì)99.96%財(cái)產(chǎn)份額(對(duì)應(yīng)認(rèn)繳出資額22.4億元，實(shí)繳出資額16.64億元)全部轉(zhuǎn)讓予星河企服，轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)1.24億元。而在此次交易中，星河企服合計(jì)向徐州冠爵和徐州鼎坤轉(zhuǎn)讓99.9457%財(cái)產(chǎn)份額(對(duì)應(yīng)認(rèn)繳出資額16.64億元，實(shí)繳出資額16.64億元)，轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)為1.33億元。

對(duì)此，北京樺天律師事務(wù)所孫宏臣律師向《證券日?qǐng)?bào)》記者分析稱(chēng)，*ST天馬在購(gòu)買(mǎi)了上述基金份額后，又與喀什耀灼將合計(jì)99.96%財(cái)產(chǎn)份額轉(zhuǎn)讓給子公司星河企服，按照原轉(zhuǎn)讓過(guò)程中“基金份額既沒(méi)有增值，也沒(méi)有減值”的價(jià)格，其轉(zhuǎn)讓價(jià)款應(yīng)為16.64億元，而實(shí)際轉(zhuǎn)讓價(jià)款僅1.24億元，不到其實(shí)繳出資額的十分之一。

孫宏臣認(rèn)為，這個(gè)轉(zhuǎn)讓過(guò)程存在關(guān)聯(lián)交易，應(yīng)當(dāng)按照公司法和上市公司相關(guān)規(guī)定，由股東大會(huì)進(jìn)行表決并進(jìn)行公告。但從*ST天馬的公告來(lái)看，并未發(fā)現(xiàn)上述關(guān)聯(lián)交易的信息披露。而關(guān)聯(lián)交易價(jià)款嚴(yán)重偏離正常市場(chǎng)價(jià)值，存在損害上市公司股東利益的情形。星河企服以1.33億元將上述基金份額賣(mài)給了*ST天馬董事長(zhǎng)實(shí)際控制的徐州冠爵和徐州鼎坤這兩家公司，更涉嫌通過(guò)上述交易進(jìn)行利益輸送。

同時(shí)，也有投資者提出質(zhì)疑，上市公司為了保殼，出售資產(chǎn)可以理解，但為什么要通過(guò)關(guān)聯(lián)關(guān)系賣(mài)給武劍飛個(gè)人，不能通過(guò)公開(kāi)透明的方式競(jìng)價(jià)來(lái)出售資產(chǎn)嗎?

《中華人民共和國(guó)民法典》第八十四條和《公司法》第二十一條規(guī)定：公司(或營(yíng)利法人)的控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員不得利用其關(guān)聯(lián)關(guān)系損害公司利益。違反前述規(guī)定，給公司(或法人)造成損失的，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任。孫宏臣表示，公司或者符合公司法第一百五十一條第一款規(guī)定條件的股東，可以依據(jù)公司法第一百五十一條第二款、第三款規(guī)定向人民法院提起訴訟，要求相關(guān)責(zé)任人進(jìn)行賠償。