都說(shuō)2020年的“開(kāi)局”太魔性，無(wú)論哪個(gè)行業(yè)亦是如此。上半年，全球知名保健品巨頭GNC申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)這一消息，在保健品行業(yè)猶如炸開(kāi)鍋一般，引起行業(yè)震蕩。而該消息出來(lái)之際，正值我國(guó)端午節(jié)假期，所以在節(jié)后的第一個(gè)交易日(6月29日)，作為中國(guó)的保健品第一股的湯臣倍健(300146,股吧)股份有限公司(下稱“湯臣倍健”，300146.SZ)股價(jià)出現(xiàn)大跌。

盡管湯臣倍健通過(guò)短期壓縮銷(xiāo)售費(fèi)用，換取了利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但這樣的做法能持續(xù)多久?在半年報(bào)中，公司多次提及“重新激活”，那么到底如何激活?募資擴(kuò)產(chǎn)究竟是激進(jìn)之舉，還是有其他的考慮?就相關(guān)問(wèn)題，《投資者網(wǎng)》聯(lián)系湯臣倍健相關(guān)人士，得到較為詳細(xì)的解答。

都是“益生菌”惹的禍

湯臣倍健的2020年“開(kāi)局”太難了，很大的原因來(lái)自于“益生菌”收購(gòu)案。

“上市多年以來(lái)一直在全球 VDS 市場(chǎng)尋找戰(zhàn)略性的合作/并購(gòu)機(jī)會(huì)，這些年全球市場(chǎng)出現(xiàn)的同行業(yè)主要標(biāo)的基本都看過(guò)，放棄過(guò)多個(gè)并購(gòu)的機(jī)會(huì)。沒(méi)料到，在第一次下手的海外并購(gòu)中就出現(xiàn)在短時(shí)間內(nèi)巨大商譽(yù)減值，直接帶來(lái)公司上市以來(lái)的第一次虧損。”湯臣倍健董事長(zhǎng)梁允超對(duì)澳洲益生菌企業(yè)Life space Group Pty Ltd(下稱“LSG”)收購(gòu)案的結(jié)果十分感慨。

公開(kāi)信息顯示，LSG成立于1993年，是澳洲益生菌市場(chǎng)規(guī)模最大的企業(yè)之一，主營(yíng)以益生菌健康食品為主的系列保健品。“Life-Space”(益倍適)是LSG主打品牌，2015年通過(guò)跨境電商、代購(gòu)等方式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，其中代購(gòu)業(yè)務(wù)帶來(lái)的收入一度占據(jù)LSG收入的60%。

湯臣倍健對(duì)于LSG的收購(gòu)案緣起于2018年。彼時(shí)，公司為了實(shí)現(xiàn)各產(chǎn)品線的多元化發(fā)展，布局全球市場(chǎng)，耗資35.14億元現(xiàn)金收購(gòu)LGS100%股權(quán)，并給LSG的評(píng)估值約35.62億元，溢價(jià)34.11倍，這也給湯臣倍健埋下了商譽(yù)隱患。

其實(shí)，在去年的前3個(gè)季度，LSG并未對(duì)湯臣倍健的業(yè)績(jī)?cè)斐墒裁簇?fù)面影響。根據(jù)當(dāng)時(shí)的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司在3個(gè)季度內(nèi)總共累計(jì)完成盈利11.9億元，由于完成對(duì)LSG的收購(gòu)，其現(xiàn)金流凈額同比增長(zhǎng)107.49%。

不過(guò)，到了2019年年底，湯臣倍健的歸母凈利潤(rùn)虧損3.56億元，為十年來(lái)首次虧損。刨除LSG影響后，凈利潤(rùn)為10.46億，同比增長(zhǎng)4.37%，僅好于2016年的凈利潤(rùn)增速。

對(duì)于虧損，湯臣倍健將其歸結(jié)于《電子商務(wù)法》。據(jù)了解，自2019年《電商法》出臺(tái)后，跨界電商被迫戴上“緊箍咒”，此前處于法律盲區(qū)的個(gè)人海外代購(gòu)將受到約束，納入監(jiān)管范疇。

湯臣倍健的總經(jīng)理林志成在接受媒體采訪表示，“當(dāng)時(shí)我們?cè)诓①?gòu)的時(shí)候，雖然已知道2019年即將推出《電子商務(wù)法》，但對(duì)于這個(gè)法規(guī)將對(duì)行業(yè)的沖擊預(yù)判，與實(shí)際情況有比較大的偏差。”

將繼續(xù)押寶“益生菌”

按常理來(lái)看，湯臣倍健因“益生菌”而虧損，那么，應(yīng)該在這個(gè)業(yè)務(wù)上采取措施“止損”。但令人意外的是，公司卻“反其道而行之”，更是增發(fā)36億元，主要用來(lái)投入珠海生產(chǎn)基地五期建設(shè)、珠海生產(chǎn)基地四期擴(kuò)產(chǎn)升級(jí)、澳洲生產(chǎn)基地建設(shè)、營(yíng)養(yǎng)與健康管理中心、數(shù)字化信息系統(tǒng)項(xiàng)目等五個(gè)項(xiàng)目，并為集團(tuán)補(bǔ)充流動(dòng)資金。

在這36億元當(dāng)中，有3.78億元是用于擴(kuò)充LSG澳洲子公司旗下益生菌產(chǎn)品的產(chǎn)能。首期投入將主要用于改造益生菌生產(chǎn)廠房、建設(shè)益生菌粉劑瓶裝生產(chǎn)線、益生菌粉劑條包生產(chǎn)線、益生菌硬膠囊生產(chǎn)線以及膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑片劑生產(chǎn)線各1條。值得注意的是，整個(gè)項(xiàng)目的回收周期為7.66年。

并且，湯臣倍健2016年-2020年上半年，存貨分別為3.39億元、4.22億元、6.71億元、7.42億元和4.87億元，存貨持續(xù)增長(zhǎng)。

同時(shí)，再看下公司2019年的產(chǎn)銷(xiāo)情況。2019年湯臣倍健片劑銷(xiāo)售量為53.56億片，生產(chǎn)量為71.25億片，庫(kù)存量為15.35億片;粉劑銷(xiāo)售量為5602.19萬(wàn)噸，生產(chǎn)量為8005.71萬(wàn)噸，庫(kù)存量為1569.11萬(wàn)噸;膠囊銷(xiāo)售量為2.39億粒，生產(chǎn)量為4.47億粒，庫(kù)存量為0.63億粒。

在產(chǎn)能過(guò)剩的情況下，湯臣倍健依然不斷拓展生產(chǎn)基地，這是為什么?

“公司預(yù)留了一定的安全庫(kù)存儲(chǔ)備，庫(kù)存水平處于合理范圍。”湯臣倍健相關(guān)人士稱，境內(nèi)方面，目前公司主要產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率均超過(guò) 90%，部分劑型產(chǎn)品受產(chǎn)線限制只能委外生產(chǎn)。公司根據(jù)未來(lái) 3-5 年業(yè)務(wù)規(guī)劃進(jìn)行提前布局，公司前募珠海生產(chǎn)基地四期項(xiàng)目、本次募投項(xiàng)目中的四期擴(kuò)產(chǎn)升級(jí)項(xiàng)目和五期項(xiàng)目將平滑接力擴(kuò)產(chǎn)，并將根據(jù)實(shí)際需求釋放產(chǎn)能，滿足公司未來(lái)幾年境內(nèi)外的產(chǎn)能需求，補(bǔ)充新劑型生產(chǎn)線。

此前，梁允超在2019年年報(bào)中所言：“收購(gòu) LSG 時(shí)的三個(gè)戰(zhàn)略邏輯：跨境電商、國(guó)際化、益生菌細(xì)分市場(chǎng)仍然成立。”

顯然，該公司發(fā)展戰(zhàn)略依然包含益生菌這一細(xì)分領(lǐng)域，那么，未來(lái)LSG到底能給湯臣倍健帶來(lái)怎樣的業(yè)績(jī)空間?

“益生菌業(yè)務(wù)是公司未來(lái)非常重要的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品布局。今年以來(lái)，公司從兩方面入手：一方面針對(duì)澳洲市場(chǎng)，將繼續(xù)維持“Life-Space”在當(dāng)?shù)氐钠放坡暳?，進(jìn)一步加大跨境電商平臺(tái)的開(kāi)拓力度;另一方面，針對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司以“健力多”的高度全力打造“Life-Space”國(guó)內(nèi)產(chǎn)品，繼續(xù)加大市場(chǎng)投入力度，豐富產(chǎn)品矩陣，加速渠道的滲透和終端覆蓋。”湯臣倍健相關(guān)人士說(shuō)。

如此看來(lái)，公司對(duì)益生菌市場(chǎng)十分看好。今年上半年，該業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了多少業(yè)績(jī)?這也是眾多投資者所關(guān)注的問(wèn)題。

據(jù)公司半年報(bào)顯示，上半年LSG實(shí)現(xiàn)收入3.04億元，同比增長(zhǎng)12.73%;分部間抵消后同比增長(zhǎng)26.23%(按澳元口徑：LSG收入為0.66億澳元，同比增長(zhǎng)16.74%;分部間抵消后同比增長(zhǎng)30.73%)。

雖然不知道未來(lái)的情況到底會(huì)如何，但至少?gòu)漠?dāng)前的局面來(lái)看，作為公司的核心增長(zhǎng)點(diǎn)LSG并未出現(xiàn)非常好的增長(zhǎng)。

業(yè)績(jī)逆襲的背后

盡管湯臣倍健持續(xù)為“益生菌”燒錢(qián)，但上半年公司也總算是給市場(chǎng)提交了一份還不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)逆襲。

根據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，2020年上半年的營(yíng)業(yè)收入為31.25億元，同比增長(zhǎng)5.23%;歸母凈利潤(rùn)為9.62億元，同比增長(zhǎng)10.96%。境外業(yè)務(wù)方面，透過(guò)LSG上半年的業(yè)績(jī)情況已知曉，那再看看境內(nèi)的業(yè)務(wù)情況。

數(shù)據(jù)顯示，主品牌“湯臣倍健”上半年的收入 18.22 億元，同比下降 1.81%，關(guān)節(jié)護(hù)理品牌“健力多”實(shí)現(xiàn)收入 6.58 億元，同比增長(zhǎng) 1.79%，“Life-Space”國(guó)內(nèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入 0.88億元。

談及上半年的業(yè)績(jī)情況時(shí)，湯臣倍健相關(guān)人士稱：“二季度隨著疫情得到有效控制，公司逐步恢復(fù)了一系列終端動(dòng)銷(xiāo)和品牌宣傳活動(dòng)，當(dāng)季收入和業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)一定增長(zhǎng)。上半年，公司境內(nèi)線下渠道收入同比下降 4.35%，線上業(yè)務(wù)則實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，境內(nèi)線上渠道收入同比增長(zhǎng)46.83%。”

同期，湯臣倍健產(chǎn)品毛利率出現(xiàn)下滑。具體來(lái)看，占營(yíng)業(yè)收入比例最高的片劑營(yíng)收同比下降3.11%，毛利率下滑4.94個(gè)百分點(diǎn)。粉劑實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.36%，毛利率下滑5.08個(gè)百分點(diǎn)。就此，湯臣倍健將毛利率下滑歸結(jié)于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化所導(dǎo)致的。

從2016年推動(dòng)“大單品計(jì)劃”開(kāi)始，湯臣倍健廣告支出持續(xù)高速增長(zhǎng)，銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)收比例曾達(dá)31%。然而，過(guò)去高速增長(zhǎng)的銷(xiāo)售費(fèi)用在2020年上半年卻突然下滑。

數(shù)據(jù)顯示，2020年上半年，湯臣倍健銷(xiāo)售費(fèi)用為5.33億元，較上年同期7.44億元減少超2億元，同比下降28.36%。那么，公司上半年縮減“大單品計(jì)劃”的策略是出于何種目的?是短期壓縮銷(xiāo)售費(fèi)用，以求利潤(rùn)增長(zhǎng)?

“報(bào)告期內(nèi)尤其是一季度由于新型冠狀病毒肺炎疫情爆發(fā)，公司的經(jīng)銷(xiāo)商、供應(yīng)商、零售商等均受到不同程度影響，導(dǎo)致公司的生產(chǎn)、市場(chǎng)及銷(xiāo)售活動(dòng)無(wú)法按期正常開(kāi)展，故銷(xiāo)售費(fèi)用分類中的’廣告費(fèi)’、’市場(chǎng)推廣費(fèi)’、’差旅費(fèi)’等均較上年同期有所下降。”上述公司相關(guān)人員對(duì)《投資者網(wǎng)》解釋到。

引人注目的是，截至上半年，其貨幣資金23.43億元，為歷史第二高值，較2019年末的18.22億元增加5.21億元，增幅近30%，占總資產(chǎn)比例也上升6.06個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，短期借款2.7億元，較2019年末的4365萬(wàn)元，大幅增加5.18倍?？晒举~上明明還有23.43億元的貨幣資金。

這又是一波什么操作?為何需要大幅增加短期借款，從而推高財(cái)務(wù)費(fèi)用?為此，公司相關(guān)人士?jī)H對(duì)《投資者網(wǎng)》稱，這一切都是基于資金安排、提高資金使用效率等方面的考量。

4500億的市場(chǎng)規(guī)模

盡管面臨的挑戰(zhàn)不小，但在膳食補(bǔ)充類保健品(VDS)領(lǐng)域里，湯臣倍健常年穩(wěn)居行業(yè)龍頭地位。

去年，保健品市場(chǎng)規(guī)模2685億元，2015-2019年復(fù)合增速8%。而VDS是保健品中最大的細(xì)分市場(chǎng)，2019年市場(chǎng)規(guī)模1621億元，2015-2019年復(fù)合增速8%。歐睿數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)湯臣倍健在國(guó)內(nèi)VDS行業(yè)的市場(chǎng)份額不斷提升，其市占率由2018年7.3%提升至2019年9.2%，占據(jù)行業(yè)龍頭地位。

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2019年我國(guó)消費(fèi)者保健品品牌認(rèn)知度最高的為安利、無(wú)極限、湯臣倍健，消費(fèi)者品牌認(rèn)知度君子愛(ài)30%以上;東阿阿膠(000423,股吧)、同仁堂(600085,股吧)、康寶萊、合生元，消費(fèi)者品牌認(rèn)知度在20-30%之間;其他品牌消費(fèi)者品牌認(rèn)知度均在10%以下。

此外，歐睿數(shù)據(jù)報(bào)告表示，目前我國(guó)各年齡段膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑滲透率普遍低于美國(guó)，中老年群體尤為明顯。隨著“大健康”理念興起、消費(fèi)市場(chǎng)升級(jí)和人口老齡化等，中國(guó)膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑市場(chǎng)具有較大的增長(zhǎng)潛力。

另外，根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，以及行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)計(jì)2020年我國(guó)保健食品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將突破4500億元。

在半年報(bào)當(dāng)中，湯臣倍健也多次提及“重新激活”，那公司具體如何激活呢?如何在這4500億的市場(chǎng)規(guī)模中搶占更多份額?

“由于我國(guó)膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑發(fā)展歷史尚短，居民使用VDS的意識(shí)和習(xí)慣尚未完全建立，VDS在滲透率、消費(fèi)粘性、人均消費(fèi)金額等方面與美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家相比存在較大增長(zhǎng)空間。人口老齡化、消費(fèi)升級(jí)、國(guó)民健康意識(shí)的崛起等都為行業(yè)發(fā)展創(chuàng)造空間。” 湯臣倍健相關(guān)人士稱，2020 年公司以“四大單品+兩大形象產(chǎn)品+1個(gè)明星產(chǎn)品”多品種全線出擊的核心市場(chǎng)策略，通過(guò)在不同細(xì)分品類的占位和突破，帶動(dòng)全品類銷(xiāo)售，激活整個(gè) VDS 業(yè)務(wù)。

為此，華泰證券(601688,股吧)研報(bào)表示，2020年湯臣倍健堅(jiān)定實(shí)施消費(fèi)者健康大戰(zhàn)略舉措和布局，激活“人”、激活品牌力，實(shí)施“四大單品+兩大形象產(chǎn)品+1 個(gè)明星產(chǎn)品”的市場(chǎng)策略，益生菌于今年 1 月取得保健食品注冊(cè)批文，目前正加速在藥店、母嬰渠道的推廣滲透和終端覆蓋，認(rèn)為其有望在國(guó)內(nèi)線下渠道逐步進(jìn)入放量期。